מניות ושווי השוק של אל על בירידה

ביום חמישי החולף היה שווי מניית אל על 87.3 אגורות, לאחר עלייה של 1.28% בהשוואה ליום רביעי הקודם, אבל עם ירידה שבועית של 6.33%, ירידה חודשית של 15.90% וירידה מאז תחילת השנה של 41.3%. גם שווי השוק הבורסאי שלה ירד לשפל של 432.763 מיליון שקל, שהם כ-121 מיליון דולר בלבד, פחות מחצי שוויו של מטוס 787-9 חדש. בתום 2016 היה השווי הבורסאי של אל על 1.565,571 מיליארד שקל. ירידות אלה מתרחשות לפני יום שלישי השבוע, שבו אמורה אל על לפרסם את תוצאותיה בתום הרבעון הראשון של השנה, שבוודאי יהיו הפסדיות, כמקובל ברבעון הראשון, כשהשאלה עד כמה הפסדיות, היא המסקרנת.

כללית, שווי השוק הוא מכפלת מספר המניות במחיר למניה והוא מהווה את אחד הכלים במדידת כדאיות ההשקעה במניות החברה. שווי שוק מחייב את קיומו של שוק. מסיבה זו, לחברות פרטיות, אף שיש להן שווי – אין שווי שוק. מכפיל הרווח (היחס בין שווי השוק של החברה לבין הרווח הנקי השנתי) של החברה, הוא שווי השוק חלקי הרווח הנקי  ומכפיל ההון (היחס בין שווי השוק לבין ההון העצמי שלה) של החברה הוא שווי השוק שלה חלקי ההון העצמי שלה. ככל שמכפילים אלו נמוכים יותר, החברה מציגה לכאורה הזדמנות טובה יותר להשקעה, היות שהמחיר הנוכחי שבו המשקיע יכול לרכוש את מניותיה הוא נמוך יחסית לשווי הכלכלי שהן מייצגות. ככל שהמכפילים האלה גבוהים יותר, החברה לכאורה יקרה יותר עבור המשקיע במניות ביחס לערך הכלכלי הפנימי שלה.

המחיר של ניירות ערך נקבע על ידי זרמי הכספים שנכנסים ויוצאים מהם, והסיבות לזרמים מורכבות לניתוח ולפענוח. יתרה מכך, ההיגיון בשווקים פועל הרבה פעמים הפוך לחדשות. כשיש חדשות טובות – הבורסה יורדת, וכשהנתונים החדשים גרועים היא עולה. מדוע? כי הבורסה פועלת על ציפיות, והסוחרים ממקמים את ההשקעות בהתאם לתחזיותיהם. אם החדשות הכלכליות טובות, הסוחרים חוששים שתכניות העידוד יבוטלו, וגרוע מכך – שהריבית תעלה. אין דבר שמדיר שינה מעיני סוחרים יותר מאשר החשש לעליית ריבית. הסבר נוסף מאופיין במשבר, האטה, אבטלה וניסיונות נואשים של הבנקים המרכזיים לאושש את הכלכלה. לכן, כשהחדשות גרועות, סוחרי ניירות הערך מניחים מיד שבקרוב תגיע עוד תכנית עידוד, כסף שוב יישפך לשווקים – והוא יגרום לעלייה של הבורסה.

אובדן האמון במניות אל על

כל זה נכון, אבל כשהציבור מאבד אמון במניות החברה, כפי שקורה עם מניות אל על, גרף הערך שלהן נכנס מיד למסלול תלול כלפי מטה וגורר אחריו את שווי השוק של החברה. אל על זכתה בכך ב"יושר", בעיקר בגלל התנהגותה, למרות שהיא חברה חסונה מבחינה פיננסית. ועל כך נעמוד בהמשך.

אל על, בגין היותה המוביל הישראלי הנקוב הראשי, היא חברת התעופה המטיסה הכי הרבה נוסעים בין נתב"ג ושאר העולם, הרבה בגלל שהיא מיישמת עבור הישראלים את הסיסמה: "להרגיש הכי בבית בעולם".  אבל רצונה לפעול מעבר לכושר היייצור המוגבל שלה – הוא בעוכריה. כמו, למשל, ההחלטה לטוס לסן פרנסיסקו, שהפעלתה נדחתה, אבל את הכרטיסים המשיכו למכור, בניסיון להתחרות בחברה רבת עוצמה כמו יונייטד. ניסיון שהפעלתו עלולה לשבש את שאר פעילותה, בגלל גריעת המטוס מהלו"ז הכללי לתקופה ממושכת. גם הקווים לבוסטון ולמיאמי כנראה דורשים בחינה מחודשת.

אל על תמיד מכניסה את ראשה להתנגחות עם הציבור. כמו התנגדותה לפתיחת השמים, שיישומה הקל עד מאוד על ישראלים לטוס לחו"ל, או הבג"ץ שהגישה נגד פעילותה של אייר אינדיה החוצה את ערב הסעודית, ומהווה מקור זול יותר לישראלים לטוס להודו ולהגדלת התיירות הנכנסת.

יש צדק בטענתה לאי השוויון התחרותי שנוצר מול החברה ההודית ובאפשרות שחברות נוספות ילכו בעקבותיה, אבל כשהמדינה בוחנת את סך הפעילות התעופתית הכללית ורואה בכך דבר חיובי מבחינת תיירות נכנסת ומתן אפשרויות טיסה זולות לישראלים – אין פלא שהיא תומכת בפעילות אייר אינדיה. הריצה של אל על להגיש בג"ץ מזכיר את הפסוק: "חכם לא נכנס למצב ממנו פיקח יודע להיחלץ". מה גם שבעקבות צעדה, תפחה מידית הטינה כלפיה בקרב הציבור, שראו בה לא יותר ממחסום, שהאינטרס שלה חשוב בעיניה יותר מהאינטרסים שלהם, בזוכרם את התנגדותה לפתיחת השמים. טינה שכנראה השפיעה גם על המסחר בבורסה וחבל.

ירידה בפעילות מול המתחרים

עם כ-43 מטוסים, מהם 17 חכורים, רצונה של אל על לפעול לכל הכיוונים ולכמה שיותר נתיבים, משכיח ממנה, כנראה, את העובדה שהיא עסק שצריך להרוויח ושהרצון הזה עומד בניגוד למטרה חשובה זו. רואים זאת בפעילותה לאירופה. בשנת 2017 נרשמה עלייה של כ-15% בסך כל תנועת הנוסעים לאירופה, כאשר החברות הסדירות הזרות, לרבות חברות הלואו-קוסט, הגדילו את תנועת הנוסעים שלהן בכ-23% וחברות השכר הפועלות בקווים אלו רשמו עלייה בשיעור של כ-13%. לעומתם אל על הגדילה את תנועת הנוסעים שלה בקווים אלו בכ-4% בלבד. הפער בין הגידול בתנועת הנוסעים בקווים לאירופה לבין הגידול בתנועת הנוסעים בטיסותיה של אל על בנתיבים אלו נובע, בין היתר, בשל היעדר יכולת של החברה לעמוד בשיעורי הגידול בתנועת הנוסעים, בעיקר לאור מגבלות כושר הייצור שלה.

בטיסות למזרח הרחוק קיימת תחרות עזה בין אל על, הפועלת בקווים מומביי להודו, בנקוק לתאילנד בייג’ינג והונג קונג בסין, לבין חברות התעופה קוריאן אייר הפועלת בקו לסיאול בדרום קוריאה, היינאן הפועלת בקווים לסין לבייג’ינג ושנגחאי, קתאי פסיפיק בקו להונג קונג ואייר אינדיה המפעילה טיסות לדלהי. בנוסף, מפעילות חברות לגאסי הפועלות בישראל טיסות המשך ליעדים אלה במסגרת תנועת ה”חופש השישי” ובהן מתנהלת תנועת נוסעים ערה.

 גם בטיסות הטראנס אטלנטיות פועלת אל על מול תחרותיות עצומה מול יונייטד איירליינס ודלתא איירליינס בטיסות הישירות ומול כמעט כל חברות הלגאסי המנצלות את "החופש השישי" ומפעילות טיסות המשך מעל האטלנטי לאמריקה הצפונית והדרומית, כולל כניסה של חברות לואו-קוסט לנתיבים האלה. תחרות שבה אל על מוגבלת מאוד, כאמור, בגלל כושר הייצור שלה.

שכר והסכסוך עם הטייסים

הרצון לפעול בכמה שיותר נתיבים במקום לקבל החלטות כיצד להגדיל כמה שיותר את הרווח השולי הנקי, עם מעט יותר נתיבים, הוא מלכודת שקל להיכנס אליה וקשה לצאת ממנה, כי היציאה כרוכה בפיטורי עובדים ואולי בצמצום צי המטוסים ושינויים בתחזוקתם, או בניצול נכון יותר של פעילותם. זה נכון גם באל על, גם כשמתעלמים מהסכסוך עם הטייסים, שעדיין לא הסתיים, ומעליית הוצאות השכר בחברה.

העלות המוערכת בגין עסקת ההצטיידות והחכירה של מטוסי 787 של אל על, מסתכמת בכ-1.4 מיליארד דולר וגם לאחר השלמת עסקת המכירה וחכירה מחדש של 2 מטוסים, העלות תסתכם בכ-1.2 מיליארד דולר. החברה גם לא סיימה את התשלומים עבור עסקת 8 מטוסי 737-900ER שהיא רכשה וקיבלה. במצב כזה, לרווחים ולהגדלת תזרים המזומנים חשיבות עליונה ולכן צמצום הפעילות במטרה להגדיל רווחים הוא צעד חשוב שיש ליישמו במהירות.

כתובת מקוצרת לכתבה זו: https://www.ias.co.il?p=83854